Note de la rédaction : cet article est un contenu pédagogique expliquant, de façon générale, le fonctionnement des obligations vertes. Il ne constitue pas un conseil en investissement et ne décrit aucune entreprise, aucun titre ni aucun événement d’actualité spécifique.
Un émetteur peut lever des centaines de millions sur les marchés obligataires en promettant que l’argent servira à isoler des bâtiments ou à financer des parcs éoliens, sans qu’aucune loi ne l’oblige formellement à le prouver a posteriori. Comment, dans ces conditions, un investisseur peut-il vérifier que ses fonds ont réellement fini là où on le lui a annoncé ? La réponse tient moins à la réglementation qu’à un ensemble de pratiques de marché, de labels volontaires et de mécanismes de réputation qui se sont construits progressivement depuis l’apparition de ce segment obligataire à la fin des années 2000.
Une obligation comme une autre, avec une promesse en plus
Sur le plan juridique et financier, une obligation verte fonctionne exactement comme une obligation classique : l’émetteur, qu’il s’agisse d’un État, d’une collectivité, d’une banque ou d’une entreprise, emprunte une somme à des investisseurs et s’engage à verser des intérêts (le coupon) à intervalles réguliers, avant de rembourser le capital à l’échéance. Le risque de crédit, c’est-à-dire la probabilité que l’émetteur fasse défaut, reste évalué de la même manière par les agences de notation, en fonction de la solidité financière de l’émetteur et non de la couleur du label.
Ce qui distingue une obligation verte, c’est l’engagement contractuel ou déclaratif que les sommes levées, appelées le produit de l’émission, seront affectées exclusivement à des projets ayant un bénéfice environnemental identifiable : énergies renouvelables, efficacité énergétique, transports propres, gestion de l’eau ou des déchets, entre autres catégories généralement admises. Cette affectation est ce qu’on appelle le fléchage des fonds (“use of proceeds”), et elle constitue la caractéristique fondamentale qui sépare ce type de titre d’une dette ordinaire, dont le produit peut être utilisé à des fins générales de l’entreprise ou de l’État émetteur.
Comment l’usage des fonds est-il vérifié
Il n’existe pas, à l’échelle mondiale, une autorité de régulation unique qui certifie qu’une obligation est “verte” avant son émission. Le marché s’est plutôt organisé autour de standards volontaires, dont les plus reconnus sont les Green Bond Principles, publiés par une association de professionnels de marché, ainsi que la Climate Bonds Standard, gérée par une organisation à but non lucratif spécialisée. Ces référentiels définissent quatre piliers que les émetteurs sont encouragés à respecter : l’utilisation des fonds, le processus de sélection et d’évaluation des projets, la gestion séparée des sommes levées, généralement via un compte ou un portefeuille dédié, et enfin le reporting.
Ce dernier point est central pour la vérification. Les émetteurs sérieux publient un cadre d’émission (“green bond framework”) avant de lever les fonds, puis un rapport d’allocation, qui détaille projet par projet où l’argent a été dépensé, et parfois un rapport d’impact, qui tente de quantifier les effets environnementaux obtenus, comme des tonnes de dioxyde de carbone évitées. Une part importante des émissions fait également l’objet d’une revue par un tiers indépendant, qu’on appelle une opinion de seconde partie (“second party opinion”), fournie par des cabinets spécialisés qui évaluent la crédibilité du cadre d’émission avant le lancement du titre. Certaines émissions vont plus loin en faisant certifier leurs obligations par un organisme externe selon un standard reconnu, ou en faisant auditer leur rapport d’allocation par un commissaire aux comptes. Ces vérifications restent toutefois majoritairement volontaires et reposent sur la réputation des émetteurs et des auditeurs plutôt que sur une sanction légale automatique en cas de manquement, même si plusieurs juridictions, dont l’Union européenne avec son standard européen des obligations vertes, ont commencé à encadrer davantage ces pratiques.
Ce qui change vraiment pour l’investisseur
Pour un investisseur, la différence pratique se situe donc moins dans le rendement ou le risque de crédit, qui dépendent avant tout de la qualité de l’émetteur, que dans la nature de l’information disponible et dans l’usage qu’il souhaite faire de son placement. Une obligation verte s’accompagne généralement d’une documentation plus fournie sur l’affectation des fonds, ce qui permet à des investisseurs soucieux de critères environnementaux d’orienter leur allocation vers des projets identifiés. Elle répond aussi à une demande croissante de certains gestionnaires de fonds tenus de justifier une stratégie d’investissement durable auprès de leurs propres clients.
Cela ne signifie pas que le marché est exempt de zones grises. Le terme “greenwashing”, ou écoblanchiment, désigne précisément le risque qu’un émetteur présente un projet comme vert sans que l’impact environnemental soit à la hauteur de la communication qui l’entoure. C’est en grande partie pour limiter ce risque que les standards de reporting et les vérifications par des tiers se sont progressivement renforcés, sans toutefois éliminer complètement la nécessité, pour tout investisseur, d’examiner la documentation propre à chaque émission plutôt que de se fier au seul intitulé du titre.